——杰克逊霍尔全球央行年会点评

　　事件：

　　美东时间2017年8月24—26日，一年一度的杰克逊霍尔(Jackson Hole)全球央行年会在美国小镇杰克逊霍尔召开。此次年会的主题是培养充满动能的全球经济。美联储主席耶伦和欧洲央行德拉吉先后登场发表了重要讲话。

　　点评：

　　此次杰克逊霍尔全球央行年会的背景是，目前全球经济增长趋缓，通胀持续疲软，而在货币政策上，今年以来美联储已连续加息，而欧洲央行、英国英行等其它欧美主流央行也在开始讨论退出宽松政策。而近年来全球央行首脑多次在杰森逊霍尔会议上给出关于货币政策的线索，多次对金融市场起到推动作用。

　　从市场表现来看，此次杰克逊霍尔全球央行年会虽然大类资产出现一定波动，但整体波动幅度仍较为有限。本周五美元指数失守93整数关口，欧元飚至两年高位，美国国债收益率下滑，黄金价格出现拉涨，美股收盘多数小幅收涨。

　　一、 耶伦和德拉吉观点汇总

　　此次杰克逊霍尔全球央行年会上，美联储主席耶伦和德拉吉先后发表演讲。以下是耶伦和德拉吉在此次年会上的观点汇总：

　　(1)均未对货币政策未来走向给予明确提示。耶伦演讲主要围绕“金融稳定”展开，在年会中并未提及任何实质性的与货币政策或者资产负债表正常化相关内容，特别是耶伦演讲稿中并未提及“货币”和“通用”这两个关键词。德拉吉提出收紧货币政策可能性较小，在欧元年内大幅上涨的背景下，欧洲央行并不希望继续刺激欧元汇率升值，这会对欧元区出口和通胀构成双重压力。德拉吉未就欧洲央行货币政策正常化给出有意义的暗示。不过在此后的问答环节，德拉吉流露了略偏鸽派的立场，认为当前低通胀的形势意味着需要货币宽松。

　　(2)认可经济复苏。耶伦在此次年会上没有谈及对美国经济的展望，不过耶伦认为美联储在实现双重目标——价格稳定和充分就业上取得了显著进展。德拉吉认为全球复苏正在增强，但警告全球贸易和合作受到威胁，对发达经济体生产率和最终成长构成风险。

　　(3)均不赞成放宽金融监管。耶伦在杰克逊霍尔年会的讲话中暗示，金融监管不可过度放宽，金融监管改革应该温和开展。她主张应延续上次危机后出台的监管框架。这同特朗普政府放松金融监管的主张。德拉吉在演讲中则表示，在货币政策宽松时，严行监管显得特别重要。他认为，金融监管分化会危及金融开放和全球贸易。

　　二、 近期欧美经济表现

　　近期欧洲和美国经济的总体表现是：欧美经济出现温和复苏，多项经济指标表现亮眼，但主要经济体的通胀水平表现温和。

　　(1)经济增长加速。2017年二季度美国实际GDP年化环比增长2.6%,较一季度的1.2%明显提升;另一方面，欧元区GDP增速也在加快，欧元区经济在今年第一季度强劲增长后，二季度仍保持强劲增长。欧元区二季度GDP季环比增长0.6%，同比增长2.2%，均好于预期。

　　(2)就业市场出现明显复苏。7月份美国非农数据强劲，新增非农达20.9万，失业率降至4.3%，劳动参与率也出现上升;欧洲方面，随着欧洲央行采取前所未有的刺激措施来促进增长、提升通胀，欧元区失业率持续下降，特别是男性和青少年失业率下降明显,6月份欧元区整体失业率降至9.1%,达到2009年2月以来最低水平。

　　(3)通胀整体低迷，但欧元区通胀有所改善。美国通胀已经连续五个月不及预期。美国7月未季调消费者物价指数(CPI)年率上涨1.7%，核心CPI年率上涨1.7%，美国通胀并未如期显示出现加速上涨。不过欧洲央行货币政策目标之一的通胀率明显回升，欧元区7月份核心通胀率则升至四年高位。

　　(4)制造业冰火两重天。美国8月Markit制造业PMI初值创两个月新低;欧元区8月制造业PMI为57.4,升至2011年4月以来最高。

　　三、 年内欧美货币政策面临调整压力

　　八月份已接近尾声，但是即将到来的9月份注定是让金融市场无法平静的。下周五美国将公布非农报告，同时9月美联储将召开议息会议，另外9月30日美国将面临债务上限问题。特朗普后续能否继续推进也面临考验。另外欧洲央行将在9月7日召开政策会议，同时9月24日德国将迎来大选。因此9月份对金融市场而言将是多事之秋。尽管此次全球央行年会耶伦和德拉吉并未对未来货币政策给予明确暗示，但在错缩复杂的政治以及经济复苏环境下欧美货币政策仍面临调整压力。

　　在货币紧缩的方式上，退出QE和加息是未来欧洲央行的两种可选路径，但目前悬而未决的最大不确定性是欧洲央行到底会如何处置每月600亿欧元的购债计划。按照原定时间表，购债计划将于今年年底结束。欧洲央行曾暗示，将效仿美联储退出货币宽松政策，首先是逐步结束每月600亿欧元的债券购买计划，然后转向提高2014年至今一直为负值的短期利率。而美联储方面，开启缩表和继续加息将是未来美联储的两种可选路径。美联储7月份会议纪要显示绝大多数美联储官员同意年内开启缩表,但对年内是否再次加息存在较大分歧。未来美联储有可能采取适当的缩表措施和加息交替进行，通过加速缩表向市场提供中长期证券以拉抬中长期利率。

　　从时间点上，9月份欧美央行都将召开利率决议会议。7月份欧洲央行会议上德拉吉称将在秋季讨论调整QE政策。而7月份美联储会议曾明确释放缩表将至的信号。美联储暗示，资产负债表正常化可能会“相对迅速地”启动，预计会在9月份宣布调整资产负债表。目前美联储官员内部关于加息还是存在分歧，年内加息三次能否成行也有待观察，不过美联储有可能在9月实施缩减资产负债表计划，但12月份是否会再次加息仍有不确定性。

　　对市场而言，此次全球央行年会上耶伦和德拉吉未能对货币政策给予明确暗示，一旦后续欧美经济复苏加速或者欧美央行货币政策趋紧的趋势增强，市场预期将重新调整，大类资产价格势必会再次迎来剧烈波动时期。

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